Định giá cổ phiếu

Nhiều thị trường chứng khoán trên thế giới đôi lúc xảy ra trường hợp chỉ số cổ phiếu tăng vọt nhiều lần so với giá trị thực của nó. Vấn đề này đôi khi ảnh hưởng tiêu cực đến thị trường cũng như tâm lý của các nhà đầu tư

Rất nhiều các chuyên gia về chứng khoán và người đầu tư cho rằng, việc tăng giá nhanh như vậy là kết quả tất yếu của sự mất cân đối cung cầu quá lớn. Việc tăng giá mạnh của các cổ phiếu trên thị trường chứng khoán đôi khi có tác động rất tốt đến sự tin tưởng của các tầng lớp dân cư vào thị trường chứng khoán.

Tuy nhiên, việc tăng giá liên tục sẽ tạo ra một áp lực rất lớn lên thị trường chứng khoán. Bất chấp việc nhiều chuyên gia đã lên tiếng cảnh báo về hiện tượng tăng giá quá cao so với giá trị thực, gần đây nhất là một số Sở giao dịch chứng khoán trên thế giới đã cảnh báo cho người đầu tư biết giá của một số cổ phiếu đã lên tới mức quá cao nhưng các cổ phiếu vẫn tiếp tục lên giá.

Bài viết này sẽ lần lượt phân tích giá cổ phiếu của một số công ty niêm yết để tìm xem đâu là phần thực, đâu là phần ảo. Trước hết để tiện cho việc theo dõi và phân tích giá cổ phiếu, chúng ta điểm qua một số phương pháp tính giá cổ phiếu. Hiện tại các nhà phân tích chứng khoán trên thế giới dùng khá nhiều phương pháp để tính và dự đoán giá cổ phiếu. Ngoài ra, để đơn giản hoá vấn đề, tác giả sẽ lấy giá cao nhất trong các giá cổ phiếu tính theo các phương pháp trên làm giá trị thực của cổ phiếu được phân tích.

Định giá cổ phiếu phổ thông theo phương pháp chiết khấu luồng thu nhập (DCF)

Phương pháp định giá chiết khấu luồng thu nhập (DCF) được dựa trên một nguyên lý cơ bản là “tiền có giá trị theo thời gian”, một đồng tiền của ngày hôm nay luôn có giá trị hơn một đồng tiền của ngày mai, một đồng đầu tư vào trong doanh nghiệp này có mức sinh lời khác với một đồng đầu tư trong doanh nghiệp khác, do đó, giá trị của doanh nghiệp được xác định bằng các luồng thu nhập dự kiến mà doanh nghiệp đó thu được trong tương lai được quy về giá trị hiện tại bằng cách chiết khấu chúng bằng một mức lãi suất chiết khấu phù hợp với mức độ rủi ro của doanh nghiệp đó.

Do vậy, trong phương pháp DCF có 3 thông số cơ bản nhất cần được xác định, đó là luồng thu nhập công ty sẽ thu về trong tương lai, mức lãi suất chiết khấu luồng thu nhập đó và thời hạn tồn tại dự tính của doanh nghiệp. Phương pháp này được áp dụng phổ biến ở những nước thị trường chứng khoán phát triển, nơi thường có đầy đủ thông tin về lịch sử cũng như thông tin hiện tại và dự báo hợp lý về tình hình tài chính và rủi ro của doanh nghiệp.

Hiện nay, việc áp dụng công thức này ở Việt Nam cũng được nhiều người chấp nhận bởi giá cổ phiếu tính theo phương pháp này phản ánh được tương đối đầy đủ mọi mặt bản chất hoạt động sản xuất kinh doanh của công ty so với các phương pháp khác và đứng trên quan điểm của nhà đầu tư thì, ngoài việc tính toán theo phương pháp này rất đơn giản, nó còn đáp ứng đúng suy nghĩ, nguyện vọng của họ khi đầu tư vào một doanh nghiệp.
Tuy nhiên, tại Việt Nam việc áp dụng công thức này có một số khó khăn làm cho việc ước tính nguồn thu trong tương lai của các công ty khó có thể chính xác như: Tình hình môi trường kinh doanh có nhiều biến động; Các doanh nghiệp Việt Nam trong đó có các công ty đang niêm yết đều chưa quen với lập kế hoạch sản xuất kinh doanh dài hạn, đặc biệt là còn xa lạ với việc dự báo chi tiết luồng tiền dài hạn ra, vào công ty... Do đó, bài viết sẽ điều chỉnh lại công thức này theo hướng 5 năm và cộng giá trị tài sản ròng được tính vào thời điểm niêm yết. Công thức được điều chỉnh sẽ là:

P = Po + E1/(1+r) + E2/(1+r)2 + E3/(1+r)3 + E4/(1+r)4 + E5/(1+r)5

Định giá cổ phiếu phổ thông theo phương pháp hệ số P/E

Đây là phương pháp cũng được áp dụng phổ biến ở các thị trường chứng khoán đã phát triển. Hệ số P/E là hệ số giữa giá cổ phiếu (thị giá) và thu nhập hàng năm của một cổ phiếu đem lại cho người nắm giữ. Thông thường, để dự tính giá của một loại cổ phiếu, người ta thường dùng thu nhập trên mỗi cổ phiếu của công ty nhân với hệ số P/E trung bình ngành hoặc của một công ty tương tự về qui mô, ngành nghề và đã được giao dịch trên thị trường.

Việc áp dụng hệ số P/E để tính giá cổ phiếu tại Việt nam còn gặp phải nhiều khó khăn do thiếu số liệu và thị trường chứng khoán chưa phát triển. Tại các thị trường đã phát triển, theo số liệu thống kê về chỉ số P/E, hệ số này từ 8-15 là bình thường, nếu hệ số này lớn hơn 20 thì công ty đang được đánh giá rất tốt và người đầu tư trông đợi trong tương lai, mức thu nhập trên một cổ phiếu của công ty sẽ tăng nhanh. Trường hợp công ty có hệ số P/E thấp có thể là do thị trường không đánh giá cao công ty đó hoặc chưa hiểu biết nhiều về công ty. Khi tất cả các cổ phiếu trên thị trường đều có giá quá cao so với giá trị thực của của nó thì phần bong bóng sẽ vượt quá phần thực và nhất định có ngày nổ tung, gây khủng hoảng thị trường như đã từng thấy ở các nước phát triển.

Định giá cổ phiếu dựa trên cơ sở tài sản ròng có điều chỉnh
.
Quan điểm chung của phương pháp này cho rằng, một công ty có giá trị không kém hơn tổng các giá trị của từng loại tài sản riêng của nó trừ đi các khoản nợ của nó. Tài sản riêng ở đây được hiểu bao gồm cả những giá trị lợi thế của công ty. Giá cổ phiếu của công ty có thể được tính theo phương pháp tổng quát sau:

Giá cổ phiếu = (Giá trị tài sản ròng + Giá trị lợi thế)/Tổng số cổ phiếu định phát hành

Phương pháp này thường được sử dụng để tính toán giá tham chiếu và so sánh. ở Việt Nam, phương pháp này được áp dụng phổ biến cho các doanh nghiệp nhà nước thực hiện cổ phần hoá. Tuy nhiên, giá trị tài sản ròng của công ty dù được định giá chính xác đến đâu cũng chỉ thể hiện giá trị thanh lý của công ty, trong khi đó đối với người đầu tư mua cổ phiếu thì tương lai của công ty mới là điều đáng quan tâm hơn cả.

Trong các doanh nghiệp cổ phần hoá ở Việt Nam có nhiều loại tài sản mà chúng ta không xác định được giá do không có thị trường cho các loại tài sản này, nhưng có một loại tài sản mà ai cũng thấy rõ là đang góp phần khiến cho các doanh nghiệp nhà nước cổ phần hoá được định giá thấp là giá trị quyền sử dụng đất. Quan sát cho thấy, việc quyền sử dụng đất trong các doanh nghiệp nhà nước cổ phần hoá được định giá thấp hơn giá cả trên thị trường nhà đất từ 4 đến 5 lần không phải là hiện tượng cá biệt.
Hơn thế nữa, trong nhiều doanh nghiệp, quyền sử dụng đất là một tài sản có giá trị cao nhất, chiếm một tỷ trọng rất lớn trong tổng tài sản của công ty. Trong khuôn khổ hạn hẹp của bài viết này và dựa trên một số số liệu về cổ phần hoá, bài viết sẽ tính những thiếu hụt trong quá trình định giá của các doanh nghiệp nhà nước cổ phần bằng cách nhân tổng giá trị tài sản ròng của công ty lên 2 lần.

Dựa trên các phương pháp được giới thiệu trên và chỉ sử dụng một cách máy móc những con số ghi trên trên báo cáo tài chính năm 1999 và 2000 được công bố của các công ty niêm yết, các bạn có thể tự tính toán được giá trị cổ phiếu của các công ty. Tuy nhiên, theo những tính toán nêu trên thì giá cổ phiếu vẫn chưa thể hiện được hoàn toàn về các giá trị thực của công ty mà nó phản ánh. Để có thể hiểu được một cách rõ nét và toàn diện hơn, chúng ta cần phải đi sâu vào phân tích những yếu tố phi định lượng khác nhưng lại ảnh hưởng rất lớn đến những kết quả tính toán nêu trên. Những yếu tố mà bạn cần phải tính đến khi phân tích và tính giá cổ phiếu của một công ty bao gồm:

- Độ tin cậy của số liệu;

- Mức độ rủi ro trong hoạt động của công ty bao gồm cả những yếu tố như tình hình thị trường và triển vọng của công ty (điều này sẽ ảnh hởng rất lớn đến thời hạn hoạt động cuả công ty, hệ số chiết khấu trong công thức tính DCF);
- Những yếu tố liên quan đến tài sản vô hình của công ty như trình độ quản lý của ban giám đốc, uy tín sản phẩm, nhãn hiệu thương mại, chất lượng sản phẩm được thể hiện theo các tiêu chuẩn ISO.

Hạn chế rủi rõ khi đầu tư vào trái phiếu

Trái phiếu công ty là các cam kết nợ tài chính của một công ty, trong đó công ty phát hành hứa sẽ trả lãi định kỳ và hoàn trả toàn bộ khoản nợ vào ngày đáo hạn.

Việc công ty phát hành ấn định lãi suất trái phiếu như thế nào sẽ tuỳ thuộc vào tình hình kinh doanh của công ty, cũng như lãi suất chung của thị trường. Trái phiếu công ty được phân làm 4 loại gồm tiện ích công cộng, vận chuyển, công nghiệp, ngân hàng và công ty tài chính.

Người ta thường phân tích bằng thống kê chi tiết để phân loại đồng nhất hơn. Chẳng hạn, khu vực tiện ích công cộng được chia thành công ty điện năng, công ty phân phối khí đốt, công ty nước và công ty truyền thông. Khu vực vận chuyển bao gồm các công ty hàng không, công ty vận chuyển đờng sắt và công ty xe tải. Khu vực công nghiệp có các công ty chế tạo, hàng hóa và dịch vụ…

Phần lớn trái phiếu công ty là trái phiếu định kỳ, tức là có hiệu lực trong một thời hạn, sau đó đến kỳ đáo hạn sẽ được chi trả. Bất cứ khoản nợ nào không được trả hết trước ngày đáo hạn phải được thanh toán hết vào thời điểm này. Thời kỳ đáo hạn có thể dài hay ngắn nhưng thông thường, các trái phiếu có thời gian đáo hạn dưới 5 năm là ngắn hạn. Các trái phiếu có thời hạn từ 5 đến 10 năm được gọi là trung hạn. Ở các nước công nghiệp phát triển, trái phiếu công ty có thời hạn 20 đến 30 năm, có loại đến 100 năm và có loại không ghi thời hạn đáo hạn (là loại trái phiếu vĩnh viễn). Các chứng khoán nợ do công ty phát hành dưới rất nhiều hình thức như:

Trái phiếu theo loạt đáo hạn: là trái phiếu công ty được thu xếp sao cho có nhiều thời điểm đáo hạn khác nhau được ấn định rõ.

Trái phiếu có ủy thác thế chấp: Để người giữ trái phiếu cảm thấy an toàn, các công ty chủ quản sẽ thế chấp chứng khoán, trái phiếu trung hạn, trái phiếu dài hạn, hay bất cứ cam kết nợ nào khác mà công ty sở hữu. Một trái phiếu có thế chấp công nhận người giữ trái phiếu có quyền đối với các tài sản được thế chấp. Trong thực tế, việc tịch thu và bán tài sản thế chấp ít xảy ra. Dù vậy, quyền giữ tài sản thế chấp rất quan trọng, bởi vì nó đem lại cho người giữ trái phiếu một vị thế chắc chắn so với các chủ nợ khác khi xác định các thời hạn tái tổ chức hoạt động tài chính.

Trái phiếu dưới dạng nợ: là các chứng khoán nợ không được bảo đảm bởi một tài sản thế chấp cụ thể. Nhưng điều đó không có nghĩa là người giữ trái phiếu này không có quyền đối với tài sản của nhà phát hành hay thu nhập của họ. Những người giữ trái phiếu dưới dạng nợ có quyền của chủ nợ đối với tất cả những tài sản của nhà phát hành không được thế chấp.

Trái phiếu được bảo đảm: Trái phiếu được bảo đảm là các cam kết nợ được bảo đảm bởi một công ty khác. Khả năng an toàn của một trái phiếu được bảo đảm phụ thuộc vào khả năng tài chính của công ty đứng ra bảo đảm cũng như khả năng tài chính của nhà phát hành.

Trái phiếu chuyển đổi: Trái phiếu chuyển đổi có thể cho phép các trái chủ quyền được chuyển đổi trái phiếu của họ thành cổ phiếu thường. Tỷ lệ cổ phiếu thường mà họ có thể đổi được với trái phiếu gọi là tỷ lệ chuyển đổi. Trái phiếu có thể chuyển đổi vào một ngày nhất định trong tương lai và thường có một điều khoản về tỷ lệ chuyển đổi được ban hành khi trái phiếu gần ngày đến hạn.

Hầu hết các trái phiếu công ty có một điều khoản lệnh “gọi” cho phép nhà phát hành quyền chọn mua lại toàn bộ hay một phần trái phiếu trước ngày đáo hạn đã ấn định. Một số trái phiếu mới nêu rõ nhà phát hành phải thu hồi theo định kỳ một số trái phiếu đã xác định trước.

Các nhà phát hành thường muốn có quyền này vì họ nhận thấy rằng, vào một thời điểm nào đó trong tương lai, mức lãi suất chung của thị trường có thể xuống thấp hơn lãi suất của trái phiếu công ty đến mức cần thực hiện thu hồi trái phiếu và thay thế bằng một trái phiếu khác có lãi suất thấp hơn.
Các trái phiếu phát hành được quyền chuyển nhượng một cách dễ dàng. Vì vậy, khi quyết định đầu tư vào trái phiếu công ty, ngoài việc phải chú ý tới người phát hành, hình thức phát hành, tính cách đáo hạn, tỷ lệ lợi nhuận… nhà đầu tư cần thận trọng với các ấn định, trị giá chuyển đổi, điều khoản thu hồi... để hiểu thật rõ những rủi ro bao hàm trong đó.